欧央行6月会议纪要：呼吁更激进加息，渐进不等于不能加息超过25个基点

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 　　纪要强调，俄乌冲突和欧元(1.0140 -0.0020 -0.20%)区能源供应中断是经济重大下行风险，未来几季不排除技术性衰退。官员们担心央行通胀预测过于温和，对7月是否加息超过25个基点争议较大。欧央行还给出了渐进加息的定义：未来几个季度持续加息等于渐进，并非小步且缓慢的行动。有分析称，7月加息50个基点无法排除。

　　7月7日周四，欧洲央行发布了6月初的货币政策会议纪要。值得注意的是，纪要强调，不应将加息的“渐进主义”指导原则僵化地理解成“缓慢且小幅上调利率”。有分析称，这代表两周后的7月会议加息宣布50个基点也并非完全不可能。

　　6月会议纪要显示，通胀飙升令欧央行管委会成员们呼吁更激进加息。政策制定者普遍担心，如果不采取强有力的货币紧缩行动，高通胀会更为持久，通胀预期可能会脱锚形成更大的风险。

　　俄乌冲突和欧元区能源供应中断是经济重大下行风险，未来几季不排除技术性衰退

　　在描述经济时，管委们普遍认可欧元区劳动力市场的弹性，但也承认近期经济活动面临下行风险：

　　“尽管与疫情相关的风险有所下降，俄乌冲突仍是增长的重大下行风险，特别是欧元区能源供应的进一步中断的可能性。

　　如果俄乌冲突升级，经济情绪可能恶化，供应限制或增加，能源和食品成本将因此持续高于预期。因此，经济面临的下行风险不仅与负面成本冲击有关，还与不确定性对需求的影响有关。

　　此外，新冠疫情仍有可能重启。虽然中期增长前景的风险看起来平衡，但未来几个季度的经济表现将疲软，也需要牢记技术性衰退的风险。不过，票委们普遍认为滞胀不太可能出现。”

　　货币政策官员一致警告通胀可能更高和更持久，央行通胀预测面临多重因素冲击

　　纪要还花了很长篇幅，表达票委们对2024年之前通胀持续降温这一央行官方预测可信度的怀疑。

　　一方面，名义与核心通胀的未来路径预测都呈急剧下降，可能忽略了“连续不利冲击”的问题，以及“更大的持续性和/或非线性行为的可能性”。当前预测认为核心通胀将在2024年高于名义通胀，实际上是名义通胀在2024年之后面临上行风险的信号之一。

　　有官员认为，在不确定性很高的背景下，欧央行工作人员对通胀前景的基线预测尽管大幅上修，可能仍过于“温和”。核心通胀到2024年都被认为高于2%，这是连续四年高于目标，表明薪资-物价螺旋的风险抬升，也令名义通胀（偏高）变得更加根深蒂固和持续存在的风险上升。

　　其他可能令央行通胀预测失误的因素还包括：

　　能源和大宗商品价格可能进一步上涨，或至少在更长时间内保持较高水平，这是过去预测错误的主要原因之一。

　　气候变化等结构性转变也可能对能源和食品价格产生更持久的上行压力。

　　在资源普遍面临高压力和供需失衡时，如果政府财政支持措施的针对性和临时性不如预期，可能会加剧通胀压力。

　　供应瓶颈可能会比基线情景中的假设更持久，随着家庭重新平衡其消费活动从商品转向服务，后者的供应瓶颈将变得更加突出。

　　如果潜在经济增长因连续的供应冲击和俄乌冲突而遭受更持久的损害，中期通胀压力也可能高于预测中的假设。

　　对7月是否加息超过25个基点争议较大，鹰派担心通胀预期脱锚更难处理

　　纪要因此建议采取更激进的加息举动：

　　“鉴于基线场景下的通胀预测在相关时间范围内超过了欧央行目标，再加上更大且持续的上行风险，有票委建议欧央行需要做出比市场利率预期更强烈的政策回应。有官员警告，若通胀预期脱锚成为现实，解决这一问题的成本要比先发制人的政策反应高得多。”

　　在这一逻辑基础上，一些管委会成员（a number of）表达了倾向于在7月会议上“为更大规模的加息敞开大门”。一些决策者认为，去年7月在前瞻指引中列出的三个加息前提条件“早已满足了一段时间”，因此，原则上应通过在7月更大规模加息，或更明确地表示今年三季度晚些时候更大幅度加息的可能性，借此来抵消加息周期开启的延迟效应。

　　由此可见，尽管纪要显示大多数管委（most）支持在7月加息25个基点，仍有不少鹰派成员对11年来的首次加息规模提出了不同看法。

　　荷兰国际集团ING的全球宏观主管Carsten Brzeski据此认为，6月会议对首次加息规模“争议较大”，7月21日加息超过25个基点的可能性仍存。不过该行的基本假设不变，即欧央行在7月加息25个基点开启紧缩周期，9月进一步加息50个基点。

　　欧央行对渐进加息的定义：未来几个季度持续加息等于渐进，并非小步且缓慢的行动

　　值得注意的是，会议纪要对“渐进加息”的定义做了大篇幅阐释。票委们普遍认为，货币政策正常化进程的四大指导原则应为：有选择性、数据依赖、渐进性和灵活性。但有人指出：

　　“渐进性的概念如果被理解为暗示货币政策立场的调整步伐太慢或太僵硬，可能会产生误导。这种解释与可选择性和数据依赖性的原则也不相符。

　　根据通胀前景和当前风险与情况的变化，确保中期内价格稳定可能需要更强有力和前置化（front-loaded）的反应，以表明保护价格稳定的决心。

　　有官员认为，渐进原则应建议尽早和以前瞻性的方式作出反应，这将减少以后进行更大规模和更具破坏性政策调整的需要。

　　鉴于一连串持续的通胀意外上行以及通胀预期脱锚失控的风险增加，“布雷纳德原则”（即如果货币政策措施的效果存在不确定性，决策者应谨慎行事）不再适用。”

　　上述讨论也呼应了欧央行行长拉加德在辛特拉年会上的言论，当时她明确表示“逐步加息”不代表不会一次性大幅加息50个基点，当时还称“随着不确定性消退，欧央行可能会更果断行动”。

　　最新纪要显示，欧央行管委们似乎对“渐进加息”给出了新的定义，即：

“官员们一致认为，渐进主义不一定被解释为小步且缓慢的行动。他们称，未来几个季度持续加息，这可以被描述为渐进式的。

　　他们的理解是，渐进加息并不排除在必要时以超过25个基点的增量行动，来保护中期内价格稳定。有人强调，渐进原则不应在任何时候干扰管委会的职责，即在中期维持价格稳定。”

　　这表明，欧央行目前承诺在9月之后也会采取“持续的加息行动”。

　　上文提到的ING集团分析师Carsten Brzeski也称，由于欧元区经济衰退的风险迫在眉睫，美国经济也在降温，一些鹰派人士可能会后悔等待太久，进而选择在7月推动加息50个基点，试图将大幅加息前置化，以防9月再开始争论是否应该进行更大幅度的加息：

　　“欧元兑美元接近平价可能是鹰派寻求意外大幅加息的另一个原因。美联储6月会议召开前几天，只需在主流媒体上发表一篇文章，就能迅速将市场预期从加息50个基点提升至75个基点。不排除拉加德也会模仿同行鲍威尔采取类似举动进行市场沟通。”